凯龙转债072783值得申购吗? 预计单签收益为10元

2018-12-21 12:43:46来源:皇冠体育网作者:小思

  凯龙股份可转债12月21日(周五)打新申购,代码072783,深市转债,可多账户申购。

  条款分析

  本次可转债发行期限6年,票息为递进式(0.5%,0.7%,1.0%,1.5%,1.8%,2.0%),到期回售价为110元(含最后一期利息)。主体评级为AA,转债评级为AA,按照6年AA中债企业债YTM 5.26%计算,纯债价值为84.76元,YTM为2.48%。发行6个月后进入转股期,初始转股价6.97元,12月19日收盘价为6.63元,初始平价95.12元。条款方面,10/20+90%的下修条款,15/30+130%的有条件赎回条款,30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为14.13%。

  发行定价

  绝对估值法,标的股票过去60天和120天的年化波动率分别为33%和38%。根据大盘及个券走势的判断,假设隐含波动率为12%左右,以2018年12月19日正股价格计算的可转债理论价格为99-101元。相对估值法,平价在95元附近的广电转债和山鹰转债转股溢价率分别为3.26%和4.78%。考虑到凯龙转债正股市值较小,行业有一定稀缺性,我们预计凯龙转债上市首日的转股溢价率区间为【4%,6%】,当前价格对应相对估值为99~101元。综合考虑,预计凯龙转债上市首日价格在99-101元之间。

  正股基本面分析

  湖北凯龙化工集团股份有限公司是全国民爆行业的重点骨干企业,也是湖北省最大的民爆器材生产销售企业。公司的主营业务为工业炸药及硝酸铵/复合肥等相关产品的研发、生产、销售并提供爆破服务。公司在工业炸药领域的主导产品有改性铵油炸药、膨化硝铵炸药、乳化炸药和震源药柱。

  由于目前我国民爆行业仍处于规模小、布局分散、产业集中度不高的“小、散、低”的阶段,并购整合和一体化经营模式是行业未来的发展趋势。凯龙股份致力于向下游爆破服务领域拓展,目前已拥有12家从事爆破服务的子公司,2015~2017年,实现爆破服务收入分别为9,020.94万元、14,902.50万元和28,119.69万元。另外为了保证工业炸药主要原材料的供应,分散硝酸铵的市场风险,公司自建了硝基复合肥生产线,部分硝酸铵进一步加工成硝基复合肥对外销售。2015~2017年,硝酸铵/复合肥对外实现的销售收入分别为23,198.48万元、24,545.05万元和39,006.35万元。

  目前凯龙股份已形成了硝酸铵、复合肥、工业炸药、爆破服务等产业链一体化发展的模式,并积极向合成氨、矿山开采等领域进一步深入纵向发展。2018年,公司收购晋煤金楚,产业链进一步向上游延伸至合成氨产业,并且大力发展下游矿山开采业务,一方面有效保障原材料供应,增强公司成本优势,另一方面为公司工业炸药和爆破服务市场需求提供保障。

  从行业角度来看,十二五期间,由于国民经济发展对矿产资源等原材料的刚性需求,以及国家对铁路、公路、水电、水利等基础性行业投资的拉动,民爆行业较十一五期间整体呈上升趋势,生产总值、利润总额五年累计分别完成1,595.2亿元、252.4亿元,与上一个五年相比分别增长53.3%、83.2%;工业炸药五年累计产销量分别为2,037.4万吨、2,065.4万吨,与上一个五年比分别增长38.7%、38.5%。2011年至2013年,民爆行业主要产品工业炸药年产销量均逐年增长,年产量从406.6万吨上升至437万吨,销量从406.2万吨上升至439万吨,工业炸药产销量于2013年达到近年来的最高点。此后,我国经济发展进入新常态,经济增速明显放缓,煤炭等下游行业的下行压力传导到民爆行业,对民爆物品市场需求产生较大影响,工业炸药产销量从2014年开始呈下降趋势,至2016年工业炸药的产销量分别为354.17万吨和354.87万吨,与2013年峰值相比,2016年工业炸药产销量均下降80余万吨。2017年,在国内经济回暖的带动下,工业炸药的产销量均有所回升,分别为393.83万吨和394.63万吨。

  公司工业炸药销量在湖北省内多年来保持着市场占有率第一的地位,近年来依据“稳固省内、开发省外、拓展国际”的经营方针,积极开拓省外市场,民爆产品已进入河北山东甘肃重庆江苏等十多个省、市、自治区,2017年其省外营业收入占总收入的50%以上。同时,凭借全产业链的优势,公司拥有硝酸铵自主生产能力,对产品成本和质量有较强的把控能力,具有较强的市场竞争力。

  财务方面,2017年末,公司资产总额23.92亿元,所有者权益16.58亿元,剔除预收账款后的资产负债率为28.7%,公司实现营业总收入13.59亿元,净利润1.38亿元,同比增长11.87%。公司财务情况良好,剔除预收账款后的资产负债率适中。2015年~2017年间公司营业收入分别为8.91亿元、9.54亿元和13.59亿元,综合毛利率分别为37.75%、41.73%和37.06%,产品利润空间较大。公司的主营业务为民爆器材和硝酸铵及复合肥、石料等的研发、生产、销售,近三年占营业收入的比重均超过98%。

  2016年和2017年公司营业收入较2015年增长迅速,主要是受益于公司扩展业务领域,虽然受宏观经济下行影响,爆破器材业务板块收入有所下滑,但是公司硝酸铵产品、复合肥产品和爆破服务收入总额和收入占比有所增长,公司整体毛利率小幅提高。2015年至2017年,公司下游行业尤其是复合肥产品旺盛的市场需求使复合肥产品流转速度不断加快,公司存货周转率逐年提升,运营能力较好。同时,公司的利息保障倍数较高,息税前利润能够较好的覆盖公司的利息支出,付息能力较强。

  预期收益

  当前正股和可转债估值如下:


  影响凯龙转债上市定位因素如下。

  有利因素:

  1. 转债利息尚可。

  2. 转债有担保。

  不利因素:

  1. 转债评级一般。

  2. 大股东没有参与全额配售意愿。

  3. 没有网下申购安排,预期中签率较高。

  综合来看,如果凯龙转债上市时凯龙股份股价不变,预期合理定位在 101 元附近,即每中一签盈利 10 元。

  因此,建议放弃申购。

  风险提示:在可转债上市前,如果正股下跌幅度超过10%,可转债上市有跌破面值的风险。

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